科技行业前瞻研究系列报告78：美股科技股够便宜了
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美股科技股够便宜了吗 前瞻研究系列报告 78 ｜ 2020 .3. 25
中信证券研究部
核心观点
许英博
科技产业首席分析师 S1010511080004
陈俊云
前瞻研究高级
分析师
S1010517080001
美股科技股近期大幅回调已较多反映疫情短期冲击，板块静态估值亦回到
10 年均值附近，但考虑到疫情引致的盈利预期下修风险，预计市场仍将持续承压。美股市场集聚了大部分全球最为优质的科技类资产，科技板块中期业绩仍将受到
5G
技术周期、云计算等持续支撑，短期疫情冲击并不影响产业长线逻辑。待市场平复后，建议持续聚焦美股科技领域优质资产，主要推荐：科技类
REITs
（IDC、电信铁塔）、云计算产业链（芯片、软件&SaaS）、一线科技巨头（FAAMG）等主线。
▍ 市场回顾：近期回调已较多反映疫情短期冲击。
美股市场自
2
月
19
日高点以来
出现明显调整，截止
3
月
23
日，主要市场指数从高点累计下跌
30% 左右，创下
自
2018
年
10
月以来的最大跌幅。科技板块亦跌幅明显，部分代表性科技龙头苹果、微软、谷歌、亚马逊、 facebook
等个股均有
10%~30% 不等跌幅。同时表征市场波动率的
VIX
指数、市场情绪的
RSI （ 14
天）等技术性指标亦显示市场短期明显超卖。本次跌幅居前的板块 & 企业具有：中小企业、客户以中小企业为主、现金流指标较差、所在市场竞争激烈等典型特征，反映市场对远期经济不确定性明显担忧，并倾向于在业绩确定性、现金流等层面给予企业估值溢价。
▍ 目前位置：科技板块静态估值回到
10
年期均值附近。
目前美股市场整体市值
/GDP
比值为
168% ，处于过去十年期较高水平，考虑到在美上市海外资产、美国企业资产证券化率自然提升等因素，当前水平仍可接受。标普指数静态估值水平（ 18.3X ）已经回落至
10
年期均值附近。科技板块，标普软件服务、硬件半导体板块的静态估值分别为
28.0X 、 15.4X 、 16.8X ，基本处于
10
年期均值附近，同时若不考虑后续盈利预期下修风险， FAAMG
目前
PE （ 2020E ）为
23X亦处于历史中值附近，其中苹果、微软处于历史区间上沿， Facebook 、谷歌、亚马逊则处于历史中低位置。
▍ 短期关注：流动性缓释、EPS
调整等。
市场短期可能面临的风险主要包括：
1 ）企业债利差走扩，将使得部分企业融资被动收紧，并带来交叉传染风险； 2 ）年初到现在，市场对标普指数
2020
年盈利预期的下修幅度仅为
1.5% ，标普信息技术板块
2020
年 EPS
预期出现了一定上修，后续大概率存在下修风险； 3 ）
2020
年美国大选风险，当前桑德斯效应对美股科技板块的冲击并未消除。市场潜在的支撑包括：
1 ）伴随疫情扩散，后续美联储政策料将不断加码，有望平抑市场流动性风险； 2 ）科技企业经营现金流指标优异、在手现金及现金等价物处于历史较高水平，在短期债务偿付、股东回报（回购、派息等）仍相对从容。
▍ 后续展望：持续聚焦美股科技股核心优质资产。
美股聚集了全球大部分最为优质的科技类资产，中长期来看，科技板块业绩将持续受到
5G
技术周期、云计算产业等支撑。疫情之后，全球智能手机市场仍将大概率恢复增长，本轮云厂商资本支出上行周期预计将至少持续到
2020Q3 ， SaaS
企业将持续受益于自身运
营效率的改善。同时全球半导体产业在
2019
年基本完成库存去化过程等。
2020
年，科技产业整体基本面面临的挑战将显著好于
2019
年。待市场恢复平静后，建议继续聚焦美股优质科技股，并重点关注企业业绩确定性、现金流等，主要推荐：科技类
REITs （ IDC 、电信铁塔）、云计算产业链（芯片、软件 &SaaS ）、一线科技巨头（ FAAMG ）等主线。
▍ 风险因素：
疫情在全球范围内持续扩散风险；企业债利差走扩导致信用流动性被动收紧风险；全球经济超预期下行风险；疫情带来潜在地缘政治冲突风险等。
▍ 投资策略：
美股科技股近期回调已较多反映疫情短期冲击，板块静态估值亦回到
10
年均值附近，但考虑到疫情引致的盈利预期下修风险，预计市场仍将持续承压。中长期视角，美股市场集聚了大部分全球最为优质的科技类资产，科技板块中长期业绩仍将受到 5G
技术周期、云计算等持续支撑，短期疫情冲击并不影响产业长线逻辑。待市场平复后，建议继续聚焦美股优质科技股，主要推荐：科技类
REITs （ IDC 、电信铁塔）、云计算产业链（芯片、软件 &SaaS ）、一线科技巨头（ FAAMG ）等主线，相关标的包括：
Equinix 、 Adobe 、微软、 Facebook 、英伟达等。
美股部分重点推荐公司估值列表（亿美元）
估值
资料来源：彭博一致预期，中信证券研究部，注：股价为 3 月 23 日数据 公司 市值 估值指标
2019A 2020E 2021E 2022E EQUINIX 418 EV/EBITDA 19 18 16 14 美国电塔 793 EV/EBITDA 21 20 19 18 ADOBE 1,481 PS 13 11 10 9 SALESFORCE 1,258 PS 7 6 5 4 SERVICE NOW 485 PS 14 11 9 7 ZOOM 445 PS 72 49 37 27 VEEVA 196 PS 18 14 12 11 微软 10,343 PE 28 24 21 19 苹果 9,817 PE 18 16 15 15 亚马逊 9,472 PE 82 65 44 33 谷歌 7,245 PE 21 19 17 14 FACEBOOK 4,222 PE 23 16 13 11 英伟达 1,302 PE 36 27 22 20
目录
美股市场近期表现回顾
............................................................................................................... 1
科技股当前估值水平
................................................................................................................... 3
市场短期关注点
........................................................................................................................... 7
美股科技股后续展望
................................................................................................................ 10
风险因素
.................................................................................................................................... 15
投资策略
.................................................................................................................................... 15
插图目录
图
1 ：美股主要指数自
2
月高点以来累计跌幅
......................................................................... 1
图
2 ：美股主要科技个股自
2
月高点以来累计跌幅
................................................................. 1
图
3 ：
CBOE
VIX
指数
................................................................................................................ 1
图
4 ：美股
RSI
强弱指数（ 14
天）
.......................................................................................... 1
图
5 ：标普信息技术板块每股营收及同比增速（美元）
......................................................... 2
图
6 ：美股市值 / 美国
GDP
比重
................................................................................................. 3
图
7 ：
FED
目标利率水平
........................................................................................................... 4
图
8 ：标普指数
PE （ TTM ）水平
.............................................................................................. 4
图
9 ：标普指数涨幅贡献结构拆解
............................................................................................. 4
图
10 ：标普软件服务板块
PE
水平
........................................................................................... 5
图
11 ：标普硬件板块
PE
水平
................................................................................................... 5
图
12 ：标普半导体板块
PE
水平
............................................................................................... 5
图
13 ：美股
FAAMG
PE
水平
.................................................................................................... 6
图
14 ：苹果
PE
BAND
图
.......................................................................................................... 6
图
15 ：微软
PE
BAND
图
.......................................................................................................... 6
图
16 ：谷歌
PE
BAND
图
.......................................................................................................... 7
图
17 ：
PE
BAND
图
................................................................................................. 7
图
18 ：
Intel
PE
BAND
图
........................................................................................................... 7
图
19 ：亚马逊
EV/EBITDA
BAND
图
..................................................................................... 7
图
20 ：美国企业债务 /GDP
比重（ % ）
.................................................................................... 8
图
21 ：美国不同评级信用债占比结构（ 2019 ）
...................................................................... 8
图
22 ：巴克莱美国高收益债利差（ bps ）
................................................................................ 8
图
23 ：年初至今市场对标普指数
2020
年
EPS
预测调整情况
.............................................. 8
图
24 ：年初至今市场对标普信息技术板块
2020
年
EPS
预测调整情况
............................... 9
图
25 ：标普信息技术板块经营活动现金流量（美元）
........................................................ 10
图
26 ：标普信息技术板块现金及现金等价物（美元）
........................................................ 10
图
27 ：美股部分科技巨头机构持仓数据（ 2019Q4 ）
.......................................................... 10
图
28 ：桌面
PC
全球出货量同比增速（ 2000~2003 ）
......................................................... 11
图
29 ：桌面
PC
全球出货量同比增速（ 2007-2010 ）
.......................................................... 11
图
30 ：
Aspeed
月度营收同比增速
......................................................................................... 12
图
31 ：美股
IDC
企业季度新增订单年化数据（百万美元）
............................................... 12
图
32 ：全球一线云厂商季度资本支出同比增速及预期
........................................................ 12
图
33 ：亚马逊收入、运营费用同比增速
................................................................................ 13
图
34 ：
收入、运营费用同比增速
......................................................................... 13
图
35 ：欧美中大型企业云计算渗透率调查
............................................................................ 13
图
36 ：全球半导体月度营收同比变化（ 3
个月平均）
......................................................... 13
表格目录
表
1 ：美股主要指数、板块涨跌幅列表
..................................................................................... 2
表
2 ：美国企业季度营收、利润同比变化
................................................................................. 2
表
3 ：美股部分
SaaS
公司区间涨跌幅（亿美元）
................................................................. 3
表
4 ：美股部分科技巨头企业估值列表（亿美元）
................................................................. 6
表
5 ：民主党党内初选进程安排
................................................................................................ 9
表
6 ：美国过去
5
次经济衰退阶段科技板块市场表现统计
.................................................. 14
表
7 ：美股部分重点推荐公司估值列表（亿美元）
.............................................................. 14
表
8 ：美股部分重点推荐公司估值列表（亿美元）
.............................................................. 15
▍ 美股市场近期表现回顾
市场回顾 。...